中国经济弊病严重但并非无药可治

FT：

中国需要变成日本吗？不需要。中国有可能变成日本吗？是的。而且，中国拖延治疗的时间越长，就越有可能患上严重疾病，出现增长缓慢和长期通货紧缩的压力。一些外部分析人士认为，这是不可避免的。但愿意相信某件事并不能使它成为现实。中国的疾病并非无药可治。但它很严重。

在寻求治疗之前，区分病因和症状至关重要。由于中国决策者拒绝承认疾病的本质，他们没有治愈它。随着时间的推移，他们采取了暂时的缓解措施，使情况变得更糟。上世纪 80 年代和 90 年代的日本就是如此，过去 20 年中国也是如此。但中国仍保留着重要优势。它仍然可以避免停滞。

中国政府现已宣布货币和财政刺激政策。这是可以预见的。不管日本愿意不愿意，这都是日本需要做的。这也是日本三十年来利率接近于零、净公共债务占 GDP 比重达到 159% 的原因。就像中国目前的政策一样，这是“消费不足”或结构性需求不足的潜在状况的结果。鉴于这种情况，需要刺激需求。巨大的房地产泡沫是此类经济体的一个特征，而不是缺陷，当泡沫破裂时，迫切需要疯狂干预也是此类经济体的一大缺陷。

2000 年至 2024 年，中国国民总储蓄平均占 GDP 的 45%，日本平均占 28%。而美国平均仅为 18%。当投资机会极好时，这些高储蓄率可以为超高速增长提供资金。在中国，与日本一样，高储蓄率在 21 世纪初之前为令人难以置信的快速增长提供了资金。然而，在长期增长之后，高回报投资的供应不可避免地会下降。因此，投资会减弱，需求也会减弱。曾经的优势变成了劣势。

日本和中国都采取的一个解决方案是在进行高投资的同时保持巨额经常账户盈余。但在这两个国家，这一方案都遭遇了外部阻力，尤其是来自美国的阻力——日本在 1980 年代遭遇阻力，中国在 2010 年代遭遇阻力。在这两个国家，货币政策都放松了，信贷激增，房地产市场一片繁荣——日本在 1980 年代再次遭遇阻力，中国在 2010 年代再次遭遇阻力。信贷推动的房地产投资快速增长成为需求的新引擎。荣鼎集团的洛根·赖特最近为《中国领导力观察》撰写的一篇论文指出：“2011 年至 2021 年，房地产建设占 GDP 的 23% 至 27% 左右。”如果真是这样，那么房地产建设将吸收中国大约一半的储蓄。

“让房地产泡沫来吧”这一解决过度储蓄问题的方案的巨大缺陷在于，泡沫破裂将导致资产价格下跌、债务无法偿还、金融受损和民众不满。更糟糕的是，泡沫破裂还会导致需求进一步疲软，因为泡沫破裂的影响会进一步削弱投资，从而加剧过度储蓄。如果没有强有力的政策行动，过度储蓄几乎肯定会带来严重的经济衰退。

从分析来看，解决方案有三点：暂时刺激需求，避免萧条；清理金融系统（就中国而言，包括地方政府）；最重要的是，创造新的、强大的长期需求来源。中国当局最终会做到前两点，即使这意味着政府的资产负债表上会有大量债务（他们会讨厌这一点）。但遗憾的是，他们在第三点上却犯了错误。

《中国领导力观察》的主编裴敏欣认为，中国领导层认为，长远的解决办法在于新的“高质量生产力”。技术升级确实是快速增长的必要条件。由于中国仍然是一个相对贫穷的国家，人均实际GDP约为美国的三分之一，因此它具有很好的追赶性增长潜力。尽管中国人口正在老龄化，但劳动力素质将提高，农村劳动力储备仍然充足。退休年龄也可以延长。最近对私营部门的攻击也可以逆转。总之，有理由相信，只要政策得当，中国经济的供给侧潜力仍然可观。

然而，最大的问题不是供应方面的潜力，而是需求方面的薄弱。一个潜在增长率最多为 5% 的经济体不会将超过 40% 的 GDP 用于生产性投资。一定水平的投资或信贷扩张所产生的增长已经崩溃。中国太大了，不能指望对全新制造业的投资（其中很大一部分将涌入世界市场）能够（或被允许）取代过去十年对房地产的巨额投资。在这一点上，赖特的分析令人信服。

房地产繁荣只是超高储蓄经济的最后一搏。现在，该经济将带来长期疲软的需求。根据赖特的说法，家庭收入占 GDP 的比例仅为 61%。由此产生的低消费比例太小，无法吸收中国的潜在产出。但世界其他国家不会弥补这一差额。但相反，试图将 GDP 的 40% 用来投资肯定会导致浪费，并导致更大的坏账。

中国需要提高消费。但这一现实给中国领导人带来了挑战。他们似乎觉得投资和生产是良性的，而消费和收入再分配是无意义的。然而，正如亚当·斯密所言，“消费是一切生产的唯一目的和目的”。中国领导人需要接受这一事实。