财税茶座（C&S Tea House）cscz.org，跟踪贸易战

 FT: 请注意。我们正在重温咆哮的二十年代。这并非新爵士时代——如今爵士乐已略显疲态。但人工智能热潮席卷全球，加密货币疯狂盛行，私人市场信贷泡沫泛滥，美国再次成为全球财政和金融风暴的中心。近百年过去了，我们不得不问：1929年的经济大萧条是否会再次发生？ 一个相关且重要的问题是，我们是否正处于泡沫之中。美联储主席艾伦·格林斯潘在20世纪90年代末的互联网泡沫时期曾发表过一句名言：“泡沫通常只有在事后才能被察觉。要提前发现泡沫，就需要判断成千上万的知情投资者都犯了错误。做空市场充其量也只是冒险之举。” 这种观点一方面隐含地否认了中央银行对金融稳定的责任，另一方面又盲目地信奉芝加哥学派的有效市场假说。该假说源于一种信念，即不受监管的市场价格反映了所有可获得的信息。要寻找一个显而易见的反驳，只需看看1720年的南海泡沫事件就知道了。 正如经济史学家理查德·戴尔在其权威著作 《第一次崩盘》 中所展示的那样，黑斯廷斯选区的议员阿奇博尔德·哈奇森运用了成熟的技术，包括市盈率和未来收入净现值的计算，向他的议员同僚们证明，南海公司的市场估值已经完全丧失了任何理性或与经济基本面的联系。 哈奇森写道：“……如果事实如我所坚信的那样，南海股票目前的高价毫无依据，更遑论预期中的高价；如果如今盛行的狂热在如此冷静的环境下不可能长久持续；而对于一个素以智慧和谨慎著称的民族来说，如果情况真是如此，那么英国参议院难道不应该采取一切必要的预防措施，以防止成千上万个家庭破产吗……”正如所有泡沫一样，这些预防性的智慧最终无人理会。 那么，究竟什么构成了泡沫？其最根本的特征是，一种鼓舞人心的叙事激发了投资者对超额利润的预期。南海公司的主要业务其实很普通：持有相当于年金的资产并接管政府债务的管理。然而，它还被授予了与西班牙东印度群岛进行贸易的垄断权。尽管这种垄断权的价值值得怀疑，但它却激发了公众日益狂热的想象力。  如今的狂热主要集中在人工智能和加密货币领域。令人费解的是，既然它们如此明显地符合泡沫的所有通常特征，为什么人们还要就它们是否构成泡沫展开辩论呢？ 首先，人工智能无疑将成为一项变革性技术，带来全经济范围的生产力提升。但这一切将如何实现，目前仍存在巨大的不确定性。  经济学家 西蒙·约翰逊和皮耶罗·诺维利 表示，他们与传统行业的高级管理人员（这些公司被认为需要人工智能解...

FT: 唐纳德·特朗普表示，美国能源公司将带着“数十亿美元”重返委内瑞拉进行投资，并将石油置于其在这个资源丰富的国家实现政权更迭计划的核心位置。  总统周六表示，美国钻井公司（其中大多数几十年前就已放弃委内瑞拉）将重建委内瑞拉的石油行业，并攫取“巨额财富”。 特朗普说：“我们将让美国那些规模庞大的石油公司——世界上最大的石油公司——进入石油行业，投入数十亿美元，修复破损严重的石油基础设施，并开始为国家赚钱。”  就在他发表这番言论的几个小时前，华盛顿对加拉加斯发动了袭击，并抓获了总统尼古拉斯·马杜罗——这一大胆举动因美国领导人明确表示石油是其动机而更加令人震惊。 美国支持的其他干预行动推翻了利比亚、伊拉克和伊朗等石油资源丰富国家的领导人，导致这些国家多年动荡不安。 委内瑞拉拥有世界最大的石油储量。多年来，中国一直是其最大的客户，俄罗斯则是其重要的石油合作伙伴。如今，据美国总统称，委内瑞拉的上游资源将成为美国石油巨头开发的宝贵资产。 分析人士表示，华盛顿的最新举动将在全球范围内产生影响。 “如果我们真的采取一些非常规手段：没收、国有化，让美国公司进入并利用这些资源作为胁迫工具，从新政府榨取巨额利润——这……真的会彻底改变世界其他国家看待美国和美国石油公司的方式，”哥伦比亚大学全球能源政策中心创始主任杰森·博尔多夫说道。 委内瑞拉拥有超过3000亿桶已探明石油储量，甚至超过沙特阿拉伯。它曾是美国墨西哥湾炼油厂的重要石油供应国，这些炼油厂专门加工从奥里诺科地区开采的类似糖蜜的重质原油。 但近几十年来，普遍存在的腐败、美国的制裁以及管理不善导致石油产量急剧下降，仅略高于每天90万桶——不到美国自身产量的十分之一。随着加拉加斯寻求对本国经济命脉的更多控制，外国投资者纷纷撤离。 特朗普表示，复兴的石油行业所获得的收入将支持委内瑞拉的新政权，并补偿“被占便宜”的大型石油投资者。 石油行业资深人士及其顾问的态度则更为谨慎。 “当然，美国公司会非常渴望重返拥有世界最大石油储量的邻国，”Rapidan Energy 总裁、乔治·W·布什的前顾问鲍勃·麦克纳利说道。 “但是——这里有个很大的但是——历史因素和不确定性，我们认为他们会在采取行动之前非常谨慎地考虑。 ” 雪佛龙是唯一一家在委内瑞拉开展业务的美国石油公司，该公司表示将继续“完全遵守所有相关法律法规”进行运营，...

 FT: 周五晚上 11 点前不久，唐纳德·特朗普下令美国军方在深夜发动行动，从委内瑞拉总统尼古拉斯·马杜罗位于加拉加斯的住所将其抓捕。  “祝你好运，一路顺风，”特朗普在下达命令时说道。 几个小时后，马杜罗就被美军逮捕，当时他正试图前往总统府内的一间钢制安全屋。特朗普和他的高级顾问们在佛罗里达州棕榈滩的总统海湖庄园俱乐部观看了整个行动的直播。 “他当时想去一个安全的地方，但那并不安全，因为门会被炸开，”特朗普周六在新闻发布会上说，国务卿马可·卢比奥、国防部长皮特·赫格塞斯和其他高级官员陪同他出席了发布会。 委内瑞拉领导人马杜罗及其妻子西莉亚·弗洛雷斯被直升机送往美国海军“硫磺岛”号航空母舰。特朗普在社交媒体上发布的一张照片显示，马杜罗在军舰上，双眼被蒙，双手被绑在身前。 从左至右：皮特·赫格塞斯、中央情报局局长约翰·拉特克利夫、卢比奥和特朗普在海湖庄园   © 唐纳德·特朗普的TRUTH Social/法新社/盖蒂图片社 特朗普在Truth Social上发布的一张图片似乎显示马杜罗出现在“硫磺岛”号航空母舰上   © Donald Trump's TRUTH Social/AFP via Getty Images 这项行动是美国近代史上最复杂的行动之一，筹备时间长达数月。参谋长联席会议主席、美国最高军事官员丹·凯恩表示，此次行动涉及所有军种与执法和情报机构的合作。 一位熟悉该行动的消息人士称，自 8 月以来，一个小型中央情报局小组一直在当地，为了解马杜罗的习惯和行动模式提供了“非凡的见解”。 凯恩说，美国情报官员努力寻找马杜罗，马杜罗为了应对美国的威胁而加强了安保措施，“了解他的行踪、居住地、旅行地、饮食、穿着以及宠物情况”。 一位知情人士透露，此次行动的策划是由美国高级官员核心小组进行的，其中包括特朗普的国土安全顾问斯蒂芬·米勒、卢比奥、赫格塞斯和中央情报局局长约翰·拉特克利夫。 近几个月来，特朗普主导了加勒比地区的大规模军事集结，试图加大对马杜罗的压力。马杜罗被华盛顿认定为 “毒品恐怖分子” 贩毒集团的头目。 除了数十架飞机、军舰和一艘航空母舰外，还有超过 14000 名美军士兵被调往该地区。 凯恩说，到12月初，美军已做好行动准备。接下来的问题是如何选择合适的日期，以最大限度地减少平民伤亡的风险，并最大限度地发挥突袭作...

 FT: 在亚洲许多地区，家庭终于开始接受风险。在日本，政策、人口结构变化以及对收益的追求共同促使新一代储户涌入股市，推动日经225指数在去年创下历史新高。在韩国，散户投资者已成为推动市场发展的重要力量，助力韩国综合股价指数（KOSPI）在2025年上涨三分之二。 中国采取了不同的策略。去年，中国家庭现金储备达到前所未有的水平：9月份，家庭存款增加了近3万亿元人民币，创下六个月来最大增幅，存款总额达到创纪录的160万亿元人民币，而与此同时，存款收益率却持续下降。这种避险情绪蔓延至各类资产，导致本地股市成为受影响最严重的市场之一。 由于国内储户不愿涉足股市，追踪上海和深圳证券交易所上市的中国最大蓝筹股的沪深300指数表现落后于区域内其他指数。过去两年，外国投资者持续撤出中国股市，导致沪深300指数的市盈率仅为14倍。与此同时，国内公募基金的资金流入也放缓。 然而，正是这种谨慎的估值策略如今开始支撑市场。多年来的房地产亏损加上居高不下的青年失业率，造就了如今庞大的现金储备。随着中国将政策利率维持在历史低位，基准贷款利率在12月连续第七个月保持不变，这笔储蓄正逐渐成为支撑本地股市的关键力量。 本地银行将从中受益最大。充裕的流动性和雄厚的资本缓冲有助于维持盈利能力，即便贷款需求和信心依然疲软。尽管股息收益率超过5%，约为区域同行的两倍，但该行业的市净率仍低于0.6倍，较全球同行存在显著折让。 结构性挑战持续笼罩着前景。惠誉评级预测，即便政府加大刺激力度提振需求，中国的房地产危机预计仍将持续到明年。与以往周期不同，如今家庭面临着收入增长放缓和对房地产作为可靠财富储存手段的信心下降所带来的持续不确定性。此外，由于政策的不确定性，企业在扩张产能方面也保持谨慎。 但就目前而言，此前搁置的流动性正开始回流到本地股市。随着政策对本地银行的依赖程度日益加深，这种转变对本地银行而言尤为重要。

 FT: 今年以来，人工智能概念股的飙升推动美国股市创下历史新高，某些指标甚至与过去臭名昭著的投资者狂热时期相提并论。 2025 年的巨大增长——英伟达的市值从 4 月份的低点翻了一番多，使其短暂成为 世界上第一家市值 5 万亿美元的公司 ——引发了 各国央行行长 和一些投资者的警告，他们认为人工智能行业可能存在泡沫，股市回调可能会对金融稳定构成威胁。 据数据机构Finaeon称，经周期调整后的10年市盈率（一种常用的估值指标）显示，美国蓝筹股标普500指数目前的估值比1929年华尔街股灾前更高，也远高于2008年全球金融危机爆发前夕的水平。有记录可追溯至19世纪40年代，只有1999年的互联网泡沫时期估值比现在更高。 然而，一些投资者认为，目前的估值是合理的，因为盈利增长速度很快，而且 人工智能 可能带来生产力的巨大变革，尽管对此的估计差异很大。 英国预算责任办公室在 11 月份的一份 简报 中指出，虽然人工智能“被广泛认为具有变革性，有可能大幅提高全球生产力增长”，但其影响仍然高度不确定。 九项研究试图量化人工智能应用对年度生产力增长的提升，得出的估计值从 0.1 个百分点到 3.4 个百分点不等——这之间的差异体现在略微提升和近期增长率翻倍以上之间。 另一个令一些评论员感到担忧的指标是 科技板块在该指数中日益增强的主导地位 。他们认为，这使得整个市场过于依赖于少数几家公司的业绩。 亚马逊、Alphabet、微软、Meta和Oracle这五家所谓的“超大规模数据中心”公司，其市值就占标普500指数的19%。半导体制造商英伟达和博通——它们生产用于训练和运行人工智能模型的大部分芯片——则占另外9%。 自 ChatGPT 于 2022 年 10 月推出以来，标普 500 指数的市值占美国 GDP 的比例已从 142% 飙升至创纪录的 214%，其中科技股的比例更是翻了一番多，从 44% 增至 101%。 美国经济增长也越来越依赖科技行业。经合组织的数据显示，2025年上半年，企业对数据中心等信息处理设备的投资完全贡献了美国GDP的增长。 “如果人工智能的叙事出现任何裂痕，那将是一个真正的问题，”投资管理公司GMO的资产配置联席主管本·英克尔表示。“目前人们对人工智能的很多做法都基于信仰，而这种信仰迟早会受到考验。” 一些评论人士认为，市场集中度和GDP集中度...

杰德·埃勒布鲁克几乎没睡。 那是4月2日星期三的晚上，唐纳德·特朗普总统刚刚出现在白宫玫瑰园，手中挥舞着一块巨大的标语牌，上面列着他对世界各国征收的惩罚性关税。华尔街很快意识到，特朗普是认真的，他要摧毁他所说的对美国不利的全球贸易体系。 在与家人共进晚餐以及整个晚上——随着亚洲市场暴跌，引发了一场将蔓延至全球的崩盘——Argent Capital Management的投资组合经理 Ellerbroek试图推算接下来会发生什么。 4月2日，美国总统唐纳德·特朗普在白宫玫瑰园发表讲话时手持一张对等关税海报。摄影：肯特·西村/彭博社 第二天早上，他和团队在圣路易斯的办公室里埋头苦干，试图分析此次抛售潮对他们持股的影响。当天，随着抛售潮愈演愈烈，他们持仓最大的亚马逊公司股价暴跌近10%。 和从东京到纽约的投资者一样，埃勒布鲁克也正经历着一场仓促的速成班，学习如何应对这异常动荡的一年。标普500指数一度逼近熊市边缘。然而，市场情绪几乎瞬间逆转，引发了数十年来最快的股市反弹之一，并将该基准指数推回了历史新高。总的来说，关键在于不要恐慌——或者说不要盲目抄底——最终会获得回报。 摄影师：兰德尔·卡恩（Randall Kahn） 美国经济的起伏波动和人工智能的蓬勃发展都起到了一定作用。但其中很大一部分原因可以追溯到白宫。 BCA Research首席美国股票策略师艾琳·通克尔在谈到特朗普政府对市场的影响时表示： “波动性是市场的一个特征，而不是一个缺陷。今年，那些反应敏捷、谦逊低调且乐于接受新信息的人获得了回报。” 她还说：“你必须勇敢。” 以下是一些资金经理和策略师对他们如何应对2025年最关键的市场时刻的回忆： 1月27日：DeepSeek 1 月 27 日：DeepSeek 风险投资家马克·安德森 (Marc Andreessen)于 1 月 26 日称之为“人工智能的斯普特尼克时刻”。中国初创公司DeepSeek推出的一款功能强大且看似低成本的人工智能程序，似乎威胁到了近期美国科技繁荣的根基。第二天（周一）美国股市开盘后，英伟达 (Nvidia Corp.)股价暴跌 17%，市值蒸发近 6000 亿美元，创下市场历史上最大跌幅。半导体股也经历了自 2020 年 3 月以来最糟糕的一天。 拉弗·滕格勒投资公司（Laffer Tengler Investments Inc....